资本寒冬中，中国创新药企估值大幅下滑，在跨国药企入华“买买买”的同时，中国传统药企也下场抄底了。

8月5日晚，东北制药（000597.SZ）公告，拟收购免疫细胞疗法公司北京鼎成肽源生物技术有限公司（下称“鼎成肽源”）70%的股权。此后四个交易日，东北制药股价接连涨停。

据经济观察报了解，早在几年前，东北制药就与鼎成肽源有过接触。东北制药认为，在肿瘤治疗上，鼎成肽源专攻的免疫细胞治疗是前沿、*的治疗方式，对其倾注了很大希望。不过，当时鼎成肽源并没有表达明确的合作意愿。今年之所以能收购成功，与资本寒冬中鼎成肽源估值下降有很大关系。

8月7日，东北制药财务总监宋家纶对经济观察报表示，当前是传统药企出手购买创新药标的的好时机，“对鼎成肽源的收购，是一次*性价比的合作”。

东北制药是一家老牌药企，始建于1946年，被称为“民族制药工业的摇篮”，长期以原料药和仿制药领域的产品为主。2018年，东北制药引入辽宁方大集团实业有限公司（下称“方大集团”）进行混合所有制改革，此后东北制药开始创新转型。这次收购是其转型中的一个重要节点。

01 挑中最热新赛道

8月上旬最火的生物医药赛道，非TCR-T疗法莫属。

7月30日，香雪制药（300147.SZ）在研的一款TCR-T新药被国家药监局纳入突破性治疗品种名单，此后数个交易日公司股价领涨生物医药版块。

8月1日，美国食品药品监督管理局批准了全球*TCR-T疗法上市，这意味着TCR-T这一疗法跑通了商业化之路，极大提振了全球TCR-T研发企业的信心。

TCR-T疗法是指，提取出患者血液后，对血液中的T细胞进行基因改造，使其能够表达有效识别肿瘤细胞的TCR，再将这些培养扩增后的TCR-T细胞输回患者体内，从而杀死肿瘤细胞。

与已在血液肿瘤领域大火的“孪生兄弟”CAR-T疗法相比，TCR-T在治疗实体瘤上更有优势，而约90%的癌症属于实体瘤。

东北制药此次收购的鼎成肽源就是一家以TCR-T疗法见长的创新药公司，它拥有多款在研TCR-T首创新药（First-in-class）。其中进度最快的处于临床申报阶段，该产品用于治疗胰腺癌和结直肠癌这两种中国高发疾病。

据统计，中国有超20家企业布局TCR-T，除香雪制药与鼎成肽源外，还包括来恩生物、百吉生物、恒瑞医药（600276.SH）子公司恒瑞源正等。其中香雪制药进展最快，上述突破性疗法产品已进入临床II期。

东北制药副总经理、首席科学家冯晓表示，此前，东北制药看过国内多个TCR-T标的，最终选中鼎成肽源，有四方面的考量。

*，尽管从总体研发进度上看，有部分企业比鼎成肽源走得快，但鼎成肽源在其主攻的KRAS G12D靶点上是国内*、全球第二，全球*获得临床试验许可的是阿斯利康旗下管线，其申报临床的时间仅比鼎成肽源快几个月。

KRAS G12D突变是一种常见的癌症相关突变，涉及胰腺癌、结直肠癌、非小细胞肺癌和卵巢癌等。携带KRAS G12D突变的患者通常预后差，且对放疗和化疗具有抵抗性。

第二，鼎成肽源的TCR-T序列筛选能力对东北制药很有吸引力。

“CAR-T赛道的抗体发现技术是成熟的较为普及的技术，但TCR-T的序列筛选技术不像抗体发现技术那样大众化，鼎成肽源基于自主建立的TCR序列发现平台，储备了大量TCR序列，在很多靶点上这些序列在临床前试验中表现出很有潜力的药效。”冯晓表示，其评价一个标的，不是只看它某个管线的价值和进度，也看研发团队和技术平台源头创新的能力，后者可以为后续项目的开发提供坚实基础。

第三，鼎成肽源是业内成立时间较早的公司，其团队已组建了10年，与多位肿瘤免疫学临床专家有长期合作。相比于前几年在资本热潮中急就章、攒局组建的公司，冯晓认为鼎成肽源的技术底蕴更厚重。

此外，标的的估值定价也有吸引力。目前，东北制药尚未披露此次股权收购涉及的金额。东北制药董事会秘书阎小佳介绍，收购金额等细节此后将会根据监管要求进行披露。

他称，该收购*性价比，“这个价格，如果我们在3年前跟鼎成肽源谈，或者跟其他任何一个公司谈，都没人理我们”。

02 为何选择股权并购

与同期跨国企业入华“买买买”选择的管线权益引进不同，此次东北制药采取的是股权收购形式。

实际上，东北制药控股股东方大集团就是通过多次并购实现的快速扩张，并购是其长项。方大集团在过去二十多年里，先后收购了抚顺炭素厂、南昌钢铁、ST锦华、中兴商业、海航控股等多家公司。

2018年，方大集团以6.7亿元获得东北制药13.2%的股份，当年陆续增持至23.45%，成为东北制药控股股东。2021年，东北制药原国资股东全部退出，方大系实现对东北制药的*控股，目前其持股54.89%。

此次对鼎成肽源的收购，是方大集团控股东北制药以来*次并购动作。

冯晓认为，传统药企转型进入生物创新药板块，股权并购是不错的切入方式。“引进管线很可能拿不到技术平台，但股权收购却可以把目标公司的全部价值拢在手里。对于一家原本在生物医药领域没有基础的传统药企来说，股权收购不单是收购公司的项目，而是技术平台和专业人员”。

冯晓表示，未来也会考虑引进研发管线，不过会更倾向于处于临床后期的药物项目，比如处于临床III期或II2b期阶段的，太早的项目风险太高。

目前，东北制药仍在市场上考察多家创新药公司。

宋家纶说，现在确实是传统药企收购的好时机，但江湖很大，泥沙俱下，要挑出金子也不容易，所以会慢慢挑选。“对于正在转型的传统药企来说，有时候慢也是快，为什么？像东北制药这么多的人员，这么大的底盘，如果在市场最热的时候盲目转型到并不擅长的领域，风险是很大的”。

03 转型元年

“从研发投入看，2024年将是东北制药转型研发创新药的元年。”宋家纶说。

作为一家老牌药企，东北制药主体业务分为医药制造和医药商业，2023年总营收是82.4亿元，净利润3.7亿元。在医药制造上，它长期以原料药和仿制药为主。它是全球维生素C原料药的主要供应商，2023年其原料药营收为12.9亿元，占医药制造营收的27%。

在仿制药方面，东北制药是中国最早开展仿制药研发的企业，产品覆盖抗感染、生殖、神经、抗艾滋病等多个领域。2023年其仿制药销售额约34亿元。

这些传统业务将为东北制药转型研发创新药提供资金支持。宋家纶表示，近年来传统的原料药和化学制剂业务虽然增长不大，但一直保持稳定，未来每年能够有稳定的现金流来支持创新药的研发。

截至2024年一季度末，东北制药账面现金约30亿元，短期借款15.7亿元。

实际上，东北制药对创新药的投入在2022年就已初现端倪。2022年8月，其以约690万美元与美国公司就一款抗体的开发达成合作，随后在上海设立了一家子公司推进该项目的研发。

冯晓介绍，上海是东北制药研发布局中的一个重要据点，未来抗体和ADC药物的研发会放在上海，而细胞治疗产品将集中在北京的鼎成肽源。

不过，从研发投入数据来看，相比急速发展的生物医药同行，过去几年东北制药在创新上的投入并不显眼。2019年至2023年，其每年的研发投入为1.2亿元—1.5亿元，2023年还出现了同比下滑。

对此，宋家纶的解释是，公司对于研发投入的决策比较谨慎，但是随着鼎成肽源的并表，未来公司的研发投入金额会逐年大幅递增，以保证研发速度和效率。

他补充说，没有看准的赛道和技术，公司轻易不会出手，因为从财务角度看，生物医药的研发涉及到大额投资，会增加财务压力。但一旦看准后，公司不会吝啬投入，会加快助推相关产品进入临床并产业化。