沉闷的市场氛围下，有一个观点是：在“历史的垃圾时间”里，智者应该躺平、看戏、等待垃圾时间过去，或者换个地方寻找繁荣。

但这并不适用于生物医药领域，诚然国内很多医药公司被低估，且一直没能回到正常水平，可生物医药的进程始终向前。在ASCO、EHA、EASL、ADA，振奋人心的临床结果层出不穷；商业史上出现了*市值突破5000亿美元的纯医药公司——礼来，随后由于在代谢疾病和神经退行性疾病上的成果，礼来市值已经来到8000亿美元；一级市场上，AI制药掀起前所未有的热潮，近两年有大量资金涌入。

国内公司也在积极参与这场生物医药进化，只是在过去一段时间内，中国创新药这个年轻的赛道仍然缺乏政策支持。现在，全链条支持创新药发展的全国性方案终于出台：国务院审议通过《全链条支持创新药发展实施方案》，从审评审批、准入、使用到资本支持，尤其创新药参照国际定价、基本医保外支出等创新药全链条支持即将成为现实。

《全链条支持创新药发展实施方案》正式文件全文尚未公布，但几个月来从网传文件到官方宣布，医药行业或许已经探到了“政策底”。有券商人士的评价是，创新药的研发速度有望加快、研发成本有望降低、研发质量有望提高、投资回报率有望提升。

回顾中国生物医药产业的发展史可以看到，大刀阔斧的改革为创新药的发展开辟了道路。自2015年以来，《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》《关于深化审评审批制度改革鼓励药品医疗器械创新的意见》等里程碑式文件的发布，都激活了生物医药产业链的活力。

结合过去半年到一年的数据，我们想讨论：为什么生物医药从未走进所谓的“垃圾时间”，以及我们为什么需要重要的政策支持去“抢时间”。

如此矛盾的创新药

国内医药产业，尤其是创新药领域，最脆弱也最有韧性。

中国创新药发展时间不长，自诞生起就一直被催熟，基础研发较为薄弱，前几年短暂出现了整个市场踊跃出钱，一级、二级接力，帮助创新药持续获得资金的现象，换来了一些企业的突破。经历了一波迅速增长后，创新药人才积累和资本投资经验，以及生物医药相关基础设施有了质的提升。但环境和政策之下，创新药资金的撤退来得太快，让国内创新药企业承担起“民生”让利功能也来得太急。

回报预期无法实现，创新药融资受阻，整个医药产业的资金循环和发展飞轮停滞。根据Wind数据，中国医药企业亏损企业占比已到达了历史高位。1-4月全国规模以上医药工业企业收入8077.8亿元，仍在继续下滑——尽管同比下滑0.8%的降幅已经比去年的剧烈下跌有所改善。

但另一边，创新药仍然生根发芽结出果实。根据美柏必缔数据，2024年上半年，中国医药企业共达成48笔跨境License-out交易，数量创新高，其中临床前和IND两大前期阶段项目占据较大比重。

这样的BD盛况来自于中国创新药研发的迅速增长和海量积累。截至2023年底，从在研新药公司来看，中国的新药研发企业数量占全球的16%；从在研新药管线上来看，中国的新药研发数量超过6000项，这两项均列全球第二。仅在2023年，中国1类新药的IND受理品种就有1241个，同比增长31.7%。

恒瑞、百济神州这样的公司，在管线数量上甚至已经位列全球前十。

但矛盾的是，在这样巨量的创新药管线背后，研发费用占比始终不大。2023年，486家A股上市医药企业的研发费用总额约为1192亿元，研发投入占比约4.72%。

其中，2023年百济神州全年研发费用125.3亿元，占比约71%。百济神州是国内研发最慷慨的药企，在百济神州上市之前，A股药企中研发投入最慷慨的是恒瑞医药。但直到2023年，恒瑞医药研发投入也仅有61.5亿元，这还是十年时间研发投入增长超十倍的结果。

而2023年全球前十大MNC的平均研发费用为127.18亿美元，平均研发支出占比23.7%。据Nature子刊分析，海外创新药回报率创下20年新低，几乎没有账面回报，而MNC对研发的巨额投入从未止步，因为医药是需要持续重金押注创新才能得到回报的行业。

既要与MNC有一争高下的勇气，又要考虑行业发展初期成本受限的问题，还要适应支付环境。即使是在这样“既要又要”的夹缝中，中国创新药依然做出了不少成绩，再加上医药行业与民生的密切相关性，对医药的合理支持政策可能比任何行业都更迫切。

共此凉热？没这回事

上半年，A股495家医药企业中只有45家股价上涨，也就是说，超过9成医药股下跌。而在仅有的几十家上涨公司中，涨幅超过50%的只有4家，相比之下2023年同期涨幅超过50%的多达31家。

千亿市值的医药企业，如今仅剩5家，分别是迈瑞医疗、恒瑞医药、百济神州、片仔癀，与药明康德。医药股市值TOP 20合计总市值1.9万亿元，较2023年上半年的2.4万亿元，缩水20.8%。

创新药ETF

创新药ETF成立四年来，最高点（1.638元）的时间是2020年8月，跌到2024年6月，只有最高点的零头。

而由于创新药企业的特殊性——产品商业化前大概率处于持续亏损状态，在严格的科创板上市门槛面前，今年上半年新上市的创新药企业数量直接为0。

对比之下，港股情况稍好，顺利拿到资本市场入场券的医药企业有4家，总募资金额约为19亿港元，当中包含“国内自免*股”荃信生物，以及首家以18C规则上市的企业“AI制药*股”晶泰科技。

下半年港股可能会迎来更多生物医药IPO。安永全球IPO主管George Chan近日在接受媒体采访时透露，目前其公司香港资本团队非常忙碌，预计下半年新股数量会增加，未来五年香港IPO市场将显著改善。港交所正在处理的IPO申请共有89家，已获上市委员会批准待上市的有16家，生物医药企业是其中主力。

港股医药企业，尤其是多家18A企业去年起陆续实现盈利。可即便如此，18A中有20家的市值已经下跌超90%，而整体看港股医药企业仅有科伦博泰生物、信达生物、康方生物三家公司市值实现了增长。

但大洋彼岸已经逐渐走出寒冬。

XBI指数

二级市场来看，XBI指数处在93美元上下，低于2024年2月底103.52美元的近期高点，但这一数字仍高于2023年10月反弹开始时的65美元低点。

Biotech基本面明显向好，后续市场和并购活动处于创纪录水平。Raymond James董事总经理Brian Gleason透露，美股二级融资市场目前的融资规模已超过220亿美元，创历史新高，同期最接近的是2021年的188亿美元。

这意味着临床数据有不错表现的公司可以拿到钱，现金流提升的公司数量正在增加。Biotech的原研创新非常活跃，这也是资金流入该行业的基础。这些强劲的基本面因素，加上较低的利率，会使Biotech在今年晚些时候有更加良好的表现。

一级市场融资方面，超过50家美国Biotech在今年上半年完成了1亿美元以上融资，其中包括种子轮融得10亿美元的AI蛋白设计公司Xaira，获得4亿美元资金的精准免疫公司Mirador，Sam Altman热捧的AI制药公司Formation Bio等等。

Endpoints News指出，如果这一速度持续下去，2024年生物技术领域融资规模可能会超过2020年和2021年的鼎盛时期。

相应地，美国风险投资公司也在积极募资，为出手项目准备子弹。这其中有新的基金，例如高盛的首只生命科学基金募集了6.5亿美元，同时老牌Biotech投资者也很忙，Arch Venture在2月概述了筹资30亿美元的计划，而Canan Partners最近为其第13只基金增加了1亿美元。

中国和美国是全球为数不多能够支撑完整Biotech生态系统的国家。然而，美国Biotech生态的特点是，即便在行业遭遇寒冬时期，新一轮创新、新一波公司也能迅速涌现。其显著特征在于其持续的市场资金供给，即使在市场低迷时期，资金流动仍然活跃，尤其是MNC财力雄厚，通过BD活动持续为Biotech创造价值和机会。

美国Biotech寒冬更像是泡沫出清，为有价值的创新腾出空间和资源，市场的净化过程结束后，真正有实力的公司和项目就会重新获得资金支持。这种机制确保了行业的持续创新和发展动力。

当生命科学的创新高地又在为新一轮的Biotech发展蓄力，中国创新药在这时停留和踟蹰就太过可惜。

接下来期待什么？

事实上，经济学家米塞斯并没有给出“历史的垃圾时间”定义，相反他指出：历史事件的发生，都取决于特定时刻个体和集体的选择和行动。每一个人的选择都会对历史产生影响，即使这种影响看起来很小。

中国生物医药产业链的每个环节，都在做出让行业进步的选择。比如多年来坚持做药初心的公司与创始人，亦或是金融机构的创新探索，以及一些愿意陪伴中国创新药成长的投资机构。

再比如我们可以看到，国内创新药可及性也在不断提升。从获批上，2024年上半年，中国首次获批上市的新药共计44款，其中一类创新药物占据了显著位置，达到23款。此外，另有近50款新药在中国获得了新的适应症或新剂型的批准。

从支付上，近期各地也有政策推出。根据《北京市支持创新医药高质量发展若干措施（2024年）》，对符合条件的新药新技术费用，不计入DRG病组支付标准，单独支付；广州方面则提出，建立广州重大创新药产品目录，建立目录产品的采购奖励机制。

此前一般认为，创新药物发展的困境集中于支付环节，这涉及多个关键问题：如何纳入医疗保险体系，如何进入医院系统，如何获得医生处方，以及如何确保患者能以合理价格获得这些药物。这些挑战构成了创新药物从研发到最终惠及患者的复杂路径。

我们非常期待看到《全链条支持创新药发展实施方案》的正式全文，如果方案能得到落实，那么这一困境很可能得到改善。虽然困境不太可能通过单一的高层政策文件得到即时且全面的解决，但是政策对创新药物的重视无疑传达了一个积极信号。这表明在国家战略层面，创新药物被视为新质生产力的重要组成部分，并将得到大力支持和发展。

中国生物医药绝不应有垃圾时间。相反，这是一个值得我们去颠覆旧有模式、超越现有限制、实现新的突破的时期。