平地起惊雷。

近两日，医药投资圈热议的话题莫过于“GSK以10亿美元首付款+4亿美元监管里程碑的价格收购Aiolos Bio”，Aiolos Bio*核心管线为从恒瑞医药授权而来的TSLP单抗，故而有投资者或媒体戏称“医药一哥被中间商赚差价”。

医药一哥恒瑞，真的被海外小公司薅羊毛了吗？

01.医药一哥血亏？

回到事件最终的起点，2023年8月恒瑞医药与美国One Bio公司（Aiolos Bio前身）达成协议，恒瑞将SHR-1905项目（AIO-001）大中华区外的全球权益授予One Bio，One Bio向恒瑞支付“2500万美元首付款&近期里程碑付款+潜在10.25亿美元的研发及销售里程碑款+未来销售分成”。届时，恒瑞医药SHR-1905在国内开展的两项临床均处于二期（哮喘、慢性鼻窦炎伴鼻息肉）。

从时间线来看，距离Aiolos Bio公司获得AIO-001授权到被GSK并购，历时不到半年的时间，Aiolos Bio尽管可能在其中有进行一些产品推动工作，但这样的一个时间维度很难说Aiolos挖掘出AIO-001更多的验证性价值，显然仅以5个月时间造就首付款40倍的价差，一是恒瑞医药和AiolosBio眼光的差距，二是Aiolos Bio团队对该管线的包装和背书价值。

“一哥”恒瑞医药血亏吗？我们倾向于认为“是的，但并不完全”。

“并不完全的地方”在于：恒瑞医药自经历了前一轮的动荡期后，其BD战略有了非常大的转变，从“成立海外分公司自己全力推进临床”转变至“寻求海外合作伙伴授权开发”，SHR-1905作为早期分子，并且自免领域并非恒瑞强项（十足倾向于和海外公司合作），做出迅速与Aiolos Bio合作的决定无可厚非。时间回到8月，以Aiolos当时的“三无”体量2000万出头的首付款也算合理，*的槽点可能在于恒瑞自身对SHR-1905管线价值认知不那么充分。

不过，通过这个事件，给恒瑞医药甚至国内创新药企带来巨大的正反馈：1）传统转型创新的Pharam能做出好东西 - 过去大家一直对国内传统转创新的fast-follow策略路径依赖诟病不已，殊不知me-better的改良策略造出的分子亦能获得MNC垂青，这将是行业投资者认知的巨大变革；2）早期分子的授权价值有望提升：过去国产创新药分子一直是“全球性价比”的代表，尤其是早期分子与海外有较大的价差，经历这波价值背书后，未来有望对早期分子的授权价格有望提振；

这里必须要提到的一点是，值得GSK花费14亿交易价值的收入囊中的SHR-1905分子，有何潜力？

一方面，TSLP抑制是当前*已确证对各种中重度哮喘患者有临床益处的生物学方法；另一方面，目前全球同靶点药物仅有AZ/安进的TSLP单抗Tezepelumab获得上市批准，用于重症哮喘附加治疗。2022年，Tezepelumab销售额为1.74 亿美元，有机构预计2026年销售额能达到20亿美元，潜力巨大。

AIO-001不仅是全球在研TSLP单抗进度*的管线，同时其拥有更长的半衰期使得患者只需要每年进行两次用药（目前获批的TSLP单抗需要每月用药）。GSK在看到了其在中国和新西兰的一期100多名患者的临床数据后选择出手，也展现出期早期数据的优异。

02.尊重二道贩子

尽管Aiolos Bio这个“倒爷”让恒瑞医药吃到了苦头，但这家公司的团队利用单一引进核心管线就能卖身10亿美元，也并非易事。

从时间线来看，在8月获得了恒瑞医药的TSLP单抗海外权益后，10月Aiolos Bio就完成了2.45亿美元的A轮融资，参与投资的机构包括Atlas Venture、贝恩生命科学、RA Capital、Forbion、Sofinnova Investments等。据悉，Aiolos Bio这笔融资是2023年第二大金额的A轮融资，仅次于OrbitalTherapeutics的2.7亿美元。

另外，恒瑞这个分子转手能卖出如此高的价值，少不了Aiolos Bio创始团队的背书。

据悉Aiolos Bio成立之前，公司的两位创始人就列出了一份“免疫靶点清单”，以在其中选取并在全球淘取潜力的管线进行转化。

Aiolos Bio创始人之一的Khurem Farooq，不仅曾担任罗氏子公司免疫学和眼科业务高级VP，其曾任职基因治疗公司Gyroscope Therapeutics的首席执行官，2021年该公司被诺华收购。

另一位创始人Tony Adamis，其不仅是Eyetech的创始人，还开发了*获FDA批准的眼科抗VEGF药物。

不难看出，Aiolos Bio创始团队的经历，也是公司能卖出14亿美元的关键。

值得注意的是，并不是所有的“二道贩子”都能获得成功。以当年“名声大噪”的EQRx为例，在其运行的3年间通过引进模式从全球获得了数10款管线资产，其中有4条管线源于中国药企，包括翰森制药、基石药业与凌科药业，EQRx最后却落得了清算收购的结果。

03.可以出个“眼岔”概念股

之所以说“可以出个失蹄概念股”，并无贬低过内创新药企之意，而是期待这些国内企业授权出海的早期分子，能够在未来释放其潜在价值，以证国产创新药分子的价值，形成国产创新药分子国际认可度的提升。

恒瑞医药除了授权给Aiolos Bio的TSLP单抗外，早期分子还有授权给Treeline公司的EZH2抑制剂，值得观察后续的走向。

早期分子海外授权交易数量较多的国内Pharam还有石药集团，其在2022年7月和2023年分别将CLDN18.2 ADC和Nectin4 ADC授权给Elevation Oncology和Corbus公司，前者凭借着强生收购Ambrx映射情绪在最近三个交易日市值翻了2倍。

国内药企后期管线授出后，也有“乌鸡变凤凰”的案例。

如最经典莫过于康方生物将旗下双抗AK-112海外权益授予Summit，后者从授权前的0.6美元一股上涨至一股3美元出头。

类似的交易还有君实生物授权PD-1给Coherus公司，可惜的是对其内在价值的提振在二级市场并不显著。

实际上，这未尝不能够成为一个海外的投资策略，通过收藏获得国产潜力分子权益的烟蒂及小药公司的股权，去获得足够弹性的长期巨大收益，前提是要有归零的心理预期。

结语：我们可以坦然面对Aiolos Bio的成功，并且赞叹其掘金精神和*的眼光。

而值得思考的是，欧美License in模式的Biotech公司的“乌鸡变凤凰”常有，而同样模式的中国Biotech却无法成就这样的佳话，问题究竟在哪里？